摘要：随着春季躁动渐入尾声，我们对市场的整体观点从乐观转为谨慎，市场将面临类似2010年~2011年的滞涨压力。这里面的核心逻辑是类滞胀环境下利率水平居高难下，目前市场估值相对无风险利率缺乏安全边际，并将进一步承压。同时，随着企业盈利增速的逐步见顶，其对...
随着“春季躁动”渐入尾声，我们对市场的整体观点从乐观转为谨慎，市场将面临类似2010年~2011年的“滞涨”压力。这里面的核心逻辑是“类滞胀”环境下利率水平居高难下，目前市场估值相对无风险利率缺乏安全边际，并将进一步承压。同时，随着企业盈利增速的逐步见顶，其对市场的驱动力也将逐渐减弱，这是次要逻辑。建议利率压力有效缓解、估值安全边际重建之前，保持中性仓郑州军海脑病医院癫痫在线位，以等待更好的投资时点。
2016年10月以来，10年期国债收益率从2.7%上升至3.4%。本轮利率上升是物价上涨、金融去杠杆、联储货币收缩等多方面因素导致的。从货币供求上看，“类滞胀”导致货币名义需求偏高，物价上涨、联储货币收缩、金融去杠杆限制了货币供应，利率水平自然居高难下。那么，面对下不来的利率，股票市场会作何反应？
2012年~2013年估值隐含超额收益率处于历史均值区间上限以上，股市相对国债吸引力较高，即相对无风险收益率，股市估值较低。所以，当时利率上行对估值的影响较小。而在2002年~2004年和2010年~2011年两个阶段，市场估值隐含超额收益率相对国债都缺乏足够吸引力，因而估值均受到了利率上行的冲击。
目前，全市场(非金融石油石化)估值隐含的超额收益率，处于2002年以来历史均值以下。也就是说，股市作为一类资产，相对于国债的吸引率有限，市场估值相对无风险利率缺乏足够安全边际。这一状况和2010年~2011年是较为类似的。因此，痫病医院哪家医院好相对于目前的无风险收益率，市场估值缺乏足够的安全边际。如果利率进一步上行，估值将面临更大的压力。
盈利是A股反弹的核心逻辑，也是利率大幅上行的主要动力。需求是业绩之母，房地产是中周期需求之源，也是去年以来企业盈利增速回升的主要动力。从A股2009年以来的经验上看，盈利增速的变化与市场走势相关性较强，也就是说，一旦增速见顶，盈利对市场的推动力就会减弱。随着房地产调整的逐渐展开，预计企业盈利增速虽武汉癫痫医院怎么样然仍有望维持高位，但后续几个季度并不乐观。
影响周期股的关键在于产品价格。以煤炭为例，当煤价持续上涨时，煤炭股可能会有相对收益，特别是在需求明显旺盛的环境下；当煤炭股价格下跌时，煤炭股很难有相对收益。2016年，煤炭价格持续上涨，供给收缩是基础，房地产需求回升才是根本动力。2017年，房地产投资需求下行、基建适当对冲的背景下，来自需求的动力边际减弱，这会加大上游产品价格的不确定性。在这一背景下，我们对周期股的配置观点相对谨慎。
如果按照2010年~2011年的经验，消费股是市场“滞涨”阶段的首选配置。随着沪港通、深港通的陆续开闸，海外资金在消费股定价上的话语权已显著加大。目前外资在海康威视、贵州茅台、洋河股份交易中的占比已超过10%，在恒瑞医药、索菲亚、五粮液、美的集团、宇通客车交易中的占比已超过5%，并且这一结果限于统计口径还存在普遍低估。外资定价权加大的结果，便是目前消费股已经全球定价。A股食品饮料、医药、家电、汽车四大消费行业龙头公司的市盈率，已经和全球龙头同步。在这一背景下，业绩才是消费股下阶段投治疗癫痫病比较好的医院资收益的理性预期。
